Préliminaire : veuillez vous rappeler qu’un dollar de Hong Kong correspond à 7,80 US $ et qu’ un mètre carré correspond à près de 10 pieds carré.
Wharf holding est une des plus vieilles entreprises de Hong Kong. La société,créée en 1886, était au départ spécialisée dans la logistique portuaire. Elle s’est diversifiée sur les 20 dernières années dans l’immobilier et les télécoms.
Aujourd’hui le groupe conserve un statut incertain : c’est un conglomérat dont l’essentiel des actifs est cependant dans l’immobilier.
Wharf est globalement présent dans quatre métiers principaux : la gestion immobilière représente 55% du résultat opérationnel du groupe (et un peu plus si on prend les participations minoritaires de Wharf dans divers complexes), le management portuaire 32%, les télécoms et l’internet 8% et l’hotellerie 4%.
Le métier le plus important est donc l’immobilier ; le groupe est plus un loueur qu’un promoteur. Mis à part quelques actifs dans l’immobilier résidentiel, la majorité de son parc immobilier est compé de bureaux et de centres commerciaux.
Le groupe gère deux énormes complexes à Hong Kong : le premier Harbour city à Kowloon est le plus grand centre commercial d’Asie et un grand centre d’affaire. Sa superficie est de 8,4 million de pieds carrés, soit pour donner un chiffre plus parlant, près de 84 hectares ! Le deuxième est Time Squares sur l’île même de Hong Kong, dont la taille est moindre (tout de même 1 million de pieds carré) mais qui reste une des attractions touristiques les plus importante de la péninsule. Ces deux actifs représentent 80% de la valeur du parc immobilier du groupe.
Wharf est aussi promoteur immobilier et vend des appartements- il a des participations minoritaires dans des méga-complexes- mais c’est activité est plus marginale et devient difficile à mesure que les prix du terrain remontent à des niveaux exagérés sur la péninsule.
Wharf croit beaucoup plus dans son redéploiement en Chine, où le groupe duplique son concept de Time square qu’il est nécessaire de bien comprendre : Le principe n’est pas qu’une simple gestion immobilière. Wharf met en place un système complexe de loyer, revu tous les 3 ans et qui mélange un prix fixe en augmentation année après année et une part variable calculée sur la croissance du chiffre d’affaires des magasins en location. En échange d’un loyer élevé (le prix au pied carré à Harbour City est de 96HK$), le groupe gère la publicité du centre commercial, la sécurité, l’amélioration du flux…Wharf est considéré comme le meilleur gestionnaire de centres commerciaux et entraîne facilement un grand nombre d’entreprises de mode et de distribution à chaque fois qu’il duplique son concept. Dèjà le groupe a développé des Time squares à Pékin, Shanghai et Chongqing (la première ville de Chine) et est en cours dans 3 autres villes. A chaque fois les taux d’occupations que cela soit des bureaux ou des surfaces commerciales, dépassent les 90%.
De plus le groupe se redéploie dans l’immobilier de bureau et dans le résidentiel haut de gamme en Chine, sur des zones où les prix continuent de monter (le prix des bureaux à Shanghai a encore cru de 20% l’année passée). A noter que Wharf se situant sur le haut de gamme, ne devrait pas subir l’érosion du marché immobilier de masse provoquée par les mesures de ralentissement prise par le gouvernement chinois depuis deux ans.
Globalement, les résultats de cette branche devrait continuer à croître cette année :
A Hong Kong, après une année 2005 de qualité, avec une croissance du chiffre d’affaires de 7% (pour une marge opérationnelle de 80% !), le groupe devrait continuer à bénéficier de la bonne tenue de la consommation dans la péninsule et de la hausse des prix de l’immobilier de bureau du fait d’un manque momentané d’offre.
La visibilité des résultats est belle sur 2006 et 2007. A posteriori, tout dépendra de l’évolution des prix de l’immobilier qui dans presque tout les secteurs sont revenus à leur niveau exagéré d’avant la crise asiatique. Si Hong Kong reste une place dynamique, la baisse des taux d’intérêts devrait peser sur le pouvoir d’achat des ménages et leur capacité à soutenir des hausses de loyers incroyable (un loyer fixé en 2003 peut être renégocié aujourd’hui 150% plus cher !)
En Chine, le groupe réalise déjà 300 millions de chiffre d’affaires et une marge confortable de 30%. Wharf y croît très vite, avec déjà fin 2005, plus de 3 million de pieds carré. D’ici 3 ans, le groupe pourrait quintupler de taille, grâce à la mise en opérations de nouveaux centres commerciaux et la location d’immeuble de bureaux. L’année 2007 sera l’année de césure. La problématique principale du groupe dans cette région est de soutenir des prix élevés de location et de ventes (par exemple leurs appartements haut de gamme sont déjà vendus à près de 4000$ le mètre carré).
Le deuxième métier du groupe est celui de la gestion portuaire : Wharf à travers sa filiale MTL détenue à 55%, a une capacité de 5,9 millions de TEU ; ce qui en fait le deuxième gestionnaire de Hong Kong (avec 35% de parts de marché) mais aussi l’un des premiers de Chine. A lui seul, et pour donner un ordre d’idée, il représenterait près de 15% du commerce extérieur chinois, car Hong Kong reste le lieu de transit de près du tiers des flux maritimes de Chine.
MTL a dégagé sur l’année 2005, un chiffre d’affaires en hausse de 6% à 3,5 milliards de HK$ et une marge opérationnelle de 55%. Le problème majeur est que le port de Hong Kong devient de plus en plus concurrencé par les nombreux quais construits en Chine à l’entrée du Delta de la rivière de Perle. Ainsi si la division a connu une hausse des volumes de 16% l’année passée, elle a du baissé ses prix de 8% ! Cette dépréciation des prix devraient continuer du fait de la construction sur les deux prochaines années de 14 nouveaux quais concurrents. Wharf pense que la hausse du commerce extérieur chinois pourrait avaler ces nouvelles capacités mais tout dépendra de la croissance des échanges future de la Chine.
Parallèlement, le groupe se développe sur le territoire chinois. Il devrait être opérateur (65%) dans un gigantesque nouveau projet aux abords de Shenzhen, dénommé Dachan qui aboutira dans sa première phase à la construction de 2,5 millions de TEU de nouvelles capacités. A lui seul, ce nouveau port quand il sera terminé, pourrait représenter une hausse des capacités d’export de Chine de près de 30%!
Cette entité est à devenu l’axe de développement prioritaire du groupe Wharf et l’entreprise y consacre des capitaux très importants : Pour la seule construction de Dachan, Wharf investira ainsi plus de 4 milliards HK$.
Le groupe pense que les tarifs de ses opérations principales à Hong Kong ne devrait pas subir de baisse de tarifs importantes car les tarifs du port et ceux des ports chinois environnant se sont fortement rapprochés. Tout dépendra finalement de la vitesse à laquelle les nouveaux quais seront construits relativement à la croissance du commerce extérieur chinois.
Le troisième pôle du groupe Wharf est une activité disparate de télécoms et de média, dénommée CME. Cette activité cumulée a réalisé un chiffre d’affaires de 3,9 milliards HK$ en 2005 (+3%) et une marge opérationnelle de 12%. En premier lieu, Wharf possède une participation de 65% dans I Cable, opérateur TV et Internet dont l’activité a connu une légère progression en 2005 (un chiffre d’affaires de 2,4MMHK$ en hausse de 3% seulement) mais la marge commence à subir l’intensification de la concurrence (le résultat est en baisse de 2%). En effet, les activités de cables bien que toujours leader dans la péninsule sont en chute : pour continuer à acquérir de nouveaux clients, le groupe a dû baisser son offre et améliorer son offre. Le résultat du cable a ainsi baissé l’année passée de 28%. La grande différence avec son conccurent est la diffusion des droits de la première ligue de football anglaise, dont la renégocation prochaine pourrait faire envoler le prix. En somme les perspectives de cette branche ne sont pas au beau fixe.
Mais l’autre métier d’I cable, l’internet (le groupe est fournisseur d’accès rapide) bénéficie de l’engouement pour le haut débit. Le chiffre d’affaires de cette entité a cru de 16% et la marge est devenue nettement positive grâce aux effets d’échelle.
En deuxième lieu, Wharf possède une filiale télécom, Wharf T&T fournisseur de d’accès téléphoniques aux entreprises de Hong Kong et qui possède son réseau propre. Cette activité profite de la baisse d’investissement, et alors que le chiffre d’affaires croit de seulement 2%, le pôle dégage une marge opérationnelle positive de plus de 100 millions de free cash flow pour la première année.
Dans l’ensemble les télécoms et l’internet subisse une concurrence très forte dans la péninsule. La croissance des nouveaux souscripteurs ralentit alors qu’il faut rajouter en contenu et donc que les coûts augmentent. Le groupe n’a pas de plan de développement d’importance et délaisse cette entité en espérant en faire momentanément une branche vache à lait. C’est le point faible de Wharf Holding.
Une dernière activité prend de l’ampleur au sein de l’entreprise : l’hôtellerie. Sous le sigle Marco Polo, le groupe possède 3 hotels à Hong Kong et en gèrera bientôt 7 en Chine. Ce nouveau développement semble être un succès. Plutôt positionné haut de gamme, le groupe profite de très bons emplacements et de taux d’occupation élevé (89%). En moyenne, le groupe a même cru ses tarifs de 20% l’année passée. Mais pour le moment l’hôtellerie contribue marginalement au résultat du groupe : le chiffre d’affaires n’a été en 2005 que de 820 millions et la marge opérationnelle de 31%.
En conclusion, notons que Wharf a profité de la bonne tenue de la consommation à Hong Kong, de l’appréciation des prix de l’immobilier dans la péninsule et de la forte croissance du commerce extérieur chinois. Sur l’année 2005, son chiffre d’affaires est de 12,5 milliards pour une marge d’exploitation record de 48% et une marge nette de près de 34% ! Le groupe profite d’une belle visibilité sur les deux prochaines années, grâce à des loyers pour partie renégociés et une hausse des capacités dans la gestion portuaire. Mais il n’est pas immune de toute hausse des taux à Hong Kong qui réduira le pouvoir d’achat des ménages, les loyers des centres commerciaux et dévaluera le peu d’immobilier résidentiel dont il dispose. Enfin, toute hausse des taux pèsera sur la dette du groupe, qui se finance dangereusement à court terme et à 90% à taux variable, malgré un endettement relativement modeste (un ratio de dette nette sur fonds propres de 24%).
C’est une très belle entreprise, très rentable mais dont la valorisation apparaît déjà élevée à 18 fois les bénéfices 2005 mais qui bénéficiera de sa forte exposition sur la Chine.
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